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Das MBUI-Fondsmanager-Tagebuch für Mai 2018
... Forsetzung der Erholung: 0,46% Plus


Sehr geehrte Damen und Herren,
liebe Freunde der Mehrwertphasen-Strategie,

alles neu machte der Mai keineswegs. Die Achterbahnfahrt der Märkte setzte sich fort. Der DAX gewann zunächst 4,4%, ehe er nahezu exakt wieder dort endete, wo er den Monat begonnen hatte. Da ging es dem MBUI besser, denn er rettete immerhin ein Plus von 0,46% und damit gut die Hälfte der in den ersten drei Wochen des Monats erzielten Performance ins Ziel.

Damit erhöht sich der Anteil der positiven Monate seit Auflage auf 64%:


Nach der Auflage der ausschüttenden Anteilsklasse (WKN A2H7PN) im letzten Monat ging nun in diesem Monat auch eine institutionelle Anteilsklasse (WKN A2JF7J) mit besonders günstigen Konditionen.

Lesen Sie, was es im Mai sonst noch zu berichten gab.

Ihr/Euer Jürgen Dumschat



Mittwoch, 02.05.2018

Verschiedentlich wurde ich jüngst gefragt, wie hoch denn die steuerliche Aktienquote (formal richtig: die Kaitalbeteiligungsquote) des MBUI aktuell sei. Eigentlich eine Information, die wir in die rechte (standardisierte) Spalte des Monatsberichts aufnehmen können (hoffentlich denke ich dran). Per heute liegt die Kapitalbeteiligungsquote des MBUI bei 37,45%. Dieser Wert wird täglich von WM Daten veröffentlicht. Ermittelt wird die Quote durch Universal Investment, wobei hierzu einfach die in WM Daten veröffentlichten Kapitalbeteiligungsquoten der MBUI-Zielfonds herangezogen werden.

Die in diesem Zusammenhang auch fast immer gestellte Frage, wie hoch das Netto-Aktienexposure sei, kann ich verständlicherweise nicht beantworten. Da die Monatsfactsheets zu unterschiedlichsten Zeitpunkten geliefert werden, nützt ein Aufaddieren der Aktienquoten unter Berücksichtigung des Einsatzes von Derivaten nichts, denn bis das letzte Factsheet vorliegt, sind die tatsächlich aktuellen Werte natürlich schon längst wieder anders. Zudem melden manche Gesellschaften den Durchschnittswert des Aktien-Exposures für den abgelaufenen Monat, während andere den Wert per Monats-Ultimo beziffern.

Die Frage nach dem tatsächlichen Aktienengagement zielt natürlich in aller Regel darauf, dass nach wie vor versucht wird, das Risiko an der Höhe des Netto-Aktieninvestments festzumachen. Aber natürlich ist das Risiko der einzelnen Zielfonds - und damit des MBUI insgesamt - mitnichten nur anhand der Aktienquoten einschätzbar. Weil die allgemein als Risikoparameter akzeptierten Kennzahlen (von VaR über herkömmliche Korrelationen bis hin zur Volatilität und allen auf der Volatilität basierenden Kennzahlen) meiner Meinung nach nur einen geringen Nutzen für den Aufbau eines Portfolios bieten, wurde ja die Mehrwertphasen-Strategie überhaupt erst entwickelt. Deshalb messe ich das Risiko anhand des Mix aus Phasenkorrelation und DRI.  FPM-Manager Raik Hoffmann hat in seinem Vortrag bei der UI Champions Tour mit folgender Grafik auf den Punkt gebracht, warum eben die Volatilität als Risikomesszahl völlig ungeeignet ist:


Der aktive Fondsmanager nutzt den temporären Preisverfall, um Aktien günstig einzukaufen. Zum gleichen Zeitpunkt ermittelt aber der Risikomanager einen hohen Value at Risk, der zu einer Reduktion der Aktienquote zwingt, weil nun durch die stark angestiegene Volatilität ein höheres Verlustrisiko besteht, was natürlich Quatsch ist, denn tatsächlich steigt das Verlustrisiko mit stark steigenden Aktienkursen und verringert sich nach einer Korrektur oder Baisse.

So wundert es nicht, dass die physische Aktienquote des MBUI inzwischen höher ist als Mitte Februar, als diese bei ca. 33% lag. Die Aktienquote wurde aber nicht nur in Höhe der Differenz zur aktuellen Aktienquote erhöht, denn auch die sich durch gesunkene Aktienkurse zusätzlich ergebende Differenz wurde ja durch Zukäufe aufgefüllt.

Also bleibt es bei der recht allgemeinen Aussage, dass das tatsächliche Aktienexposure des MBUI eigentlich stets deutlich geringer ist als die bei WM Daten ausgewiesene steuerliche Aktienquote. Dies ergibt sich alleine schon daraus, dass die Long/Short-Aktienfonds in der Regel physisch long und über Derivate short investieren.

Montag, 07.05.2018

Apropos Aktienanteil: Das tägliche Factsheet von Universal Investment weist für den MBUI inzwischen eine Aktienfondsquote von sage und schreibe 29,75% (verteilt auf sieben Fonds) aus. Tatsächlich ist natürlich im MBUI kein einziger echter Aktienfonds allokiert. Die sieben Fonds setzen sich wie folgt zusammen:
  • Drei Aktienfonds mit flexiblem Aktienexposure (wie bspw. der "Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen") - der vierte Fonds aus diesem Segment ("SPSW - WHC Global Discovery")  ist übrigens als Mischfonds eingruppiert,
  • drei Long/Short-Aktienfonds sowie
  • der gerade erst allokierte "Dynamische Mischfonds 1".
Selbst bei Morningstar ist nur ein einziger der obigen Fonds als Aktienfonds geführt. Universal Investment bezieht diese Daten allerdings - wie wohl alle KVG´en - von WM Daten. Es gibt Sinnvolleres, als seine Energie dafür zu verschwenden, hier Änderungen zu bewirken, zumal es bei WM Daten bislang gar keine Kategorien für Long/Short-Aktienfonds gibt.      

6,02% sind übrigens aktuell - so lässt es das MBUI-Factsheet vermuten - in Rentenfonds investiert. Im einen Fall handelt es sich um den "Währungsoptionsprämien-Fonds", der zwar ein Colleteral in Cash und Kurzläufern hält, aber damit noch lange kein Rentenfonds ist. Der Zweite im Bunde ist der "Versicherungs-Mischfonds", der aktuell etwas über 30% in Aktien investiert ist. Hier die Allokation des "Versicherungs-Mischfonds" per 31.03.2018:


Bei den Versicherungsanleihen handelt es sich zu einem erheblichen Teil um "Private Debt", also Anleihen, die nicht börsengehandelt werden und deshalb selbst bei herausragender Bonität der jeweiligen Versicherung aktuell auf fünf Jahre noch einen Zinskupon von ca. 5,5% bieten. Da die Anleihen nicht an einer Börse gehandelt werden, gibt es keine sonst üblichen Kursschwankungen. In der Regel werden solche Anleihen bis zur Tilgung gehalten.

Freitag, 11.05.2018

Interessant, dass sich in letzter Zeit die Fragen zur Allokation und zur Umsetzung der Strategie häufen. Offensichtlich beschäftigen sich zunehmend viele Investment-Professionals mit dem MBUI und seiner Strategie. Das freut mich natürlich sehr und selbstverständlich gehe ich stets gerne und in aller gebotenen Ausführlichkeit auf solche Fragen ein.

Warum ich in die Retail-Anteilsklasse und nicht in die institutionelle Anteilsklasse des "Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen" investiert habe, wurde ich nun auch schon mehrmals gefragt. Die Antwort ist simpel: Weil die Retail-Anteilsklasse "T" eine Bestandsprovision rückvergütet und trotzdem seit ihrer Auflage ein marginal besseres Ergebnis als die Anteilsklasse "TI" erzielt hat. Den Grund dafür kann ich allerdings nicht erkennen, denn beide Anteilsklassen haben die gleiche Regelung für eine Performance Fee. Da die Retail-Anteilsklasse "T" (also die Anteilsklasse, in die der MBUI investiert ist) im KIID eine TER von 1,25% angibt, während im KIID für die Anteilsklasse TI eine TER von 1,08% genannt ist, müsste die Anteilsklasse TI eigentlich die bessere Performance zeigen. Tatsächlich ist jedoch die Performance der Retail-Anteilsklasse ein wenig besser, wobei die Grafik ja nicht berücksichtigt, dass die Retail-Anteilsklasse dem MBUI zudem noch 40 Basispunkte als Kickback vergütet.


Besser, man achtet auf die Details, als nach "Schema F" zu verfahren und einfach "blind" in die jeweilige Insti-Anteilsklasse zu investieren.

Freitag, 18.05.2018

Heute war es soweit: Die vor einigen Wochen aufgrund einer festen Zusage für ein erstes Investment geplante institutionelle Anteilsklasse des MBUI (WKN A2J7FJ) ging an den Start. Ab einer Mindestzeichnungssumme von 250.000 Euro gibt es sehr attraktive Konditionen für die Anleger. Die schon häufiger mit institutionellen Adressen geführte Diskussion um die grundsätzlich doppelte Kostenbelastung eines Dachfonds dürfte damit weitgehend entschärft werden (wobei ich ja bekanntlich generell die Position vertrete, dass mit jedem Performancevergleich die Kosten bereits berücksichtigt sind, so dass eigentlich stets nur das Ergebnis unterm Strich (und dieses natürlich stets in Relation zum eingegangenen Risiko) zählt.

Im Vergleich zur Retail-Anteilsklasse ist die Verwaltungsvergütung (inkl. KVG-Anteil) um 0,90% abgesenkt. 0,60% hiervon entfallen auf die Bestandsprovision der Retail-Anteilsklasse, so dass sich ein weiterer Vorteil von 30 Basispunkten ergibt. Zudem entfällt bei der institutionellen Anteilsklasse die Berechnung einer Performance Fee.

Die neue MBUI-Anteilsklasse startete übrigens mit einem Volumen von 2 Millionen Euro.

Mittwoch, 23.05.2018

Häufig gestellt wird auch die Frage nach der Allokation des MBUI. Meist wird dabei die Transparenz-Karte gespielt ("Ich investiere doch nicht in eine Blackbox!"), um Druck auszuüben, die Namen der allokierten Fonds preiszugeben, die ich mehrheitlich kryptisch verschlüsselt habe, um ihre Identität (ähnlich der Coca Cola-Formel) zu wahren. In der Mehrzahl der Fälle habe ich ohnehin den Eindruck, dass es nicht darum geht, ein Investment in den MBUI in Erwägung zu ziehen, sondern vielmehr darum, die Identität bislang unentdeckter Perlen zu lüften, um diese dann selbst in der individuellen Beratung, beim Dachfonds-Management oder in der eigenen Fonds-Vermögensverwaltung einzusetzen.

Das kann nicht unser Interesse sein, zumal eine Reihe kleinerer Fonds bei größerem Bekanntheitsgrad schnell an ihre Kapazitätsgrenzen stoßen würden. Die Folge wäre entweder ein Soft- oder gar Hardclosing, wobei ein Softclosing, bei dem das volle Agio zu Gunsten des Fondsvermögens zu zahlen ist, für einen Dachfonds einem Hardclosing gleichkommt. Erfolgt - wie wir dies ja auch schon erlebt haben - keine Beschränkung der Mittelzuflüsse, so geht dies oft zu Lasten der Performance, so dass auch für diesen Fall kein Interesse unsererseits daran bestehen kann, unbekannte Perlen möglichst schnell zu großvolumigen Topsellern mutieren zu lassen.  

Wer wirklich daran interessiert ist, sich ein Bild über die Zielfonds des MBUI zu machen, für den sind die Eckdaten und eine kurze Beschreibung im Zweifelsfall wichtiger als Fondsname und WKN. Deshalb werde ich in dieser und den nächsten Ausgaben des Fondsmanager-Tagebuchs einen Überblick über die allokierten Zielfonds geben. Ich beginne mit der kleinen Gruppe von Fonds, die im vergangenen Jahr ganz wesentlich für die Performance des MBUI verantwortlich waren, nämlich den aktienbetonten Fonds, die in schwierigen Marktphasen versuchen, das Risiko durch flexible Cashquoten und/oder den Einsatz von Derivaten zur Absicherung des Aktienbestandes und/oder durch (permanente oder zeitweise) Beimischung von Anleihen (meist Unternehmensanleihen) einzudämmen. Gleich der erste Fonds ist eine weitgehend unentdeckte Perle mit beschränkter Kapazität. Es handelt sich um den ...
Gemessen daran, dass der Fonds nun bald sein zehnjähriges Bestehen feiert, ist das Fondsvolumen sehr gering. Zu berücksichtigen ist allerdings, dass der Fonds ursprünglich mit einem anderen Konzept startete, welches ihm in 2011 einen Maximum Drawdown 28,95% bescherte. Anfang 2012 startete der Fonds mit einer neuen (der heutigen) Strategie und Anfang 2015 kam mit dem Eintritt eines zusätzlichen Fondsmanagers neuer Schwung. Als ich den Fonds im November 2015 den Kooperationspartnern der AECON Fondsmarketing GmbH vorstellte, lag das Volumen bei knapp 9 Millionen Euro. Der Fonds war damals noch völlig unbekannt.

Zu den nebenstehenden Angaben zur Performance, dem Drawdown und der Calmar Ratio sei angemerkt, dass die Berechnung folgerichtig nicht seit Auflage des Fonds sondern seit Anfang 2012 (also dem Datum der Implementierung der heutigen Strategie) erfolgte.

Der Fonds ist seit Start des MBUI allokiert. Seit Erstallokation hat er um 19,10% (entspricht durchschnittlich 9,11% p.a.) zugelegt. Der Drawdown in diesem Jahr belief sich in der Spitze auf 6,17%. In der Folge haperte es jedoch aufgrund der Positionierung an der früher üblichen Upside-Partizipation, so dass ich eine Nachinvestition zunächst einmal zu Gunsten anderer Fonds zurückgestellt habe. Damit liegt der Fonds mit aktuell 2,38% Anteil am MBUI unter der Zielallokation von 3,00%.
Dieser Fonds ist die bislang stärkste Renditequelle des MBUI. Seit der Erstinvestition am 13.06.2016 legte der Fonds um 51,5% entspricht 24,74% p.a.)zu. Dementsprechend war auch der Drawdown in der Korrekturphase des 1. Quartals 2018 ausgeprägter als bei der Mehrzahl der MBUI-Zielfonds. Mit 10,41% in der Spitze leistete er einen gehörigen Beitrag zum Drawdown des MBUI, weshalb bei aller Begeisterung über die mittel- und langfristig herausragende Rendite die Position auf 3,50% des Fondsvolumens beschränkt bleibt. Aktuell ist die Positionsgröße auf 3,28% abgesunken, weil jüngst keine Nachinvestition mehr erfolgte. Zu unsicher sind aktuell die weiteren Aussichten, um den wesentlich auf Wachstumsaktien ausgerichtete Fonds stärker zu gewichten. Zwar arbeitet der Fonds mit einer flexiblen Cashquote und es können zudem Derivate (zur Absicherung als auch zu Gwinnoptimierung - letzteres ist eher die Ausnahme) eingesetzt werden. Auch die Investition in Anleihen ist möglich (bislang wurde jedoch nach meinen Beobachtungen erst einmal in eine Unternehmensanleihe investiert). Allerdings belief sich der Maximum Drawdown seit Auflage auf 17,54% - ein Risiko, welches im Portfoliokontext des MBUI kompensiert werden muss. Investiert wird vorrangig in der D-A-CH-Region. 86% des Fondsvermögens sind ohne Währungsrisiko im Euroraum investiert. Der Anteil an Technologiewerten macht mehr als ein Drittel des Fondsvolumens aus. Gesetzt wird auf Aktien, die ein Potential zur Kursverdoppelung haben könnten.
Das Flaggschiff der Shareholder Value AG ist ebenfalls ein Investment der ersten Stunde im MBUI. Den Fonds rein quantitativ zu bewerten ist nicht sinnvoll, denn einerseits handelte es sich ursprünglich um ein überwiegend in Deutschland investierenden Small & Mid Cap-Fonds, der in der Finanzkrise einen Drawdown von 41,12% erlitt, ehe im Mai 2009 eine Absicherung des Aktienbestandes über Derivate implementiert wurde. Aufgrund des starken Volumenwachstums konnte das Management-Team erweitert und der Anlagefokus auf Europa ausgedehnt werden. Nach einem zwischenzeitlichen Soft-Closing kam es zum weiteren Ausbau des Mangements, was inzwischen eine globale Umsetzung des Konzepts erlaubt. Per 30.04.2018 war nur noch gut die Hälfte des Fondsvolumens im Euroraum investiert. Rund 24% entfielen auf die USA, 9% auf UK, 8% auf Europa ex Euro und der Rest auf Asien un den Mittleren Osten. Der physische Aktienanteil lag laut Morningstar per 30.04.2018 bei 108%. Im Gegenzug  waren über Shortpositionen ca. 30% abgesichert. Da im Factsheet des Fonds nur das Netto-Exposure ausgewiesen wird, können die Angaben von Morningstar nicht überprüft werden.
Nach wie vor hat der Fonds ein ausgezeichnetes Chance/Risiko-Verhältnis. Nach der Korrektur im ersten Quartal mit einem Drawdown von nur 3,99% kontte bereits Anfang Mai ein neues Allzeithoch markiert werden.  
Der "SPSW - WHC Global Discovery" ist seit geraumer Zeit für Mittelzuflüsse neuer Anleger geschlossen. Dies ist jedoch weniger ein Volumenproblem als vielmehr dem Wunsch des Fondsinitiators und -managers Markus Wedel geschuldet, möglichst alle Kunden oder zumindest deren Berater zu kennen. Wedel möchte vermeiden, dass es - je nach Marktlage - zu überproportional hohen Mittelzu- bzw. -abflüssen kommt. Dies ist wichtig, da er die Allokation allein über physische Käufe und Verkäufe steuert. Hohe Abflüsse in einer Korrekturphase wären deshalb kontraproduktiv, da die Cashposition eher gehalten wird, um in einer solchen Phase günstig zuzukaufen statt Portfoliotitel verkaufen zu müssen, um die Anteilsrückgaben zu bedienen. Der Anteil an Small- und Micro-Caps (gemessen am Volumen des Aktienportfolios) ist der höchste unter den vier hier vorgestellten Fonds. Demgegenüber ist der WHC-Fonds mit seinem Anleihenanteil mehr Mischfonds als Aktienfonds mit flexiblem Exposure. Das Anleihenportfolio besteht meist aus Unternehmensanleihen, deren Selektion im Zuge des intensiven Unternehmens-Researchs erfolgt.

Die durchschnittliche Performance seit Auflage ist bemerkenswert und in Relation zum stark eingegrenzten Maximum Drawdown errechnet sich auch für diesen Fonds - wie für alle Fonds dieser Gruppe - eine Calmar Ratio (Performance zu Max. Drawdown) von ca. 1. Wir werden diese Position sicher weiter aufstocken.
Diese vier Fonds, deren Anteil am MBUI aktuell 12,5% ausmacht, sind die Renditetreiber, deren (Drawdown-)Risiken durch entsprechende Absicherungen kompensiert werden müssen. Vorzugsweise werden hierfür natürlich Fonds eingesetzt, die ebenfalls eine ansprechend hohe Calmar Ratio aufweisen. Je größer jedoch die Chance eingeschätzt wird, dass ein Fonds sich unkorreliert oder gar konträr zu den die Richtung bestimmenden Aktienmärkten entwickelt, desto geringer kann die Calmar Ratio sein. Eine mittel- und langfristig positive Wertentwicklung ist in diesem Fall als Versicherung einzuschätzen, für die keine Prämien gezahlt werden müssen (korrekt ist natürlich, dass die Versicherungsprämie in der verminderten Renditeerwartung ihren Ausdruck findet). Die Fortsetzung dieser Fondsvorstellungen folgt in den nächsten Updates dieses Tagebuchs.

Freitag, 25.05.2018

Einen weiteren MBUI-Zielfonds möchte ich doch noch in diesem Monat vorstellen. Nachdem ich mit einigen Kontakten bereits über den Plan der Vorstellung der Fondskonzepte und Eckdaten gesprochen habe, war schnell klar, dass großes Interesse hieran besteht. Der "Versicherungs-Mischfonds" ist außergewöhnlich (mir ist kein auch nur ähnlich agierender Fonds bekannt).

Ein wahrlich einzigartiger Fonds ist der "Versicherungs-Mischfonds". Die Fonds-gesellschaft ist ausnahmslos auf Versicherungsgesellschaften fokussiert, darunter zig-Tausende, die nicht an einer Börse notiert sind (davon gibt es alleine in Europa schätzungsweise 4.500). Investiert wird in ILS (Insurance Linked Securities), Cat Bonds, Private Debt und Versicherungsaktien. Für alle Bereiche hat die Gesellschaft bereits Fonds aufgelegt. Insgesamt werden aus Büros in der Schweiz, London und New York mehr als 4 Milliarden Euro verwaltet. In diesem Mischfonds werden anhand der Erfahrungen mit den verschiedenen Fonds die Assets saisonal unterschiedlich gewichtet. Relativ konstant bleibt dabei der Private Debt-Anteil, nicht börsengehandelte Anleihen von nicht börsengelisteten Unternehmen, die meist ein Laufzeit von fünf Jahren haben, über die es keine Kursschwankungen (mangels Kursfeststellung) gibt.

Kurz nachdem wir investiert hatten, wütete Hurrikan Irma und schickte Cat-Bonds brutal auf Verlustkurs. An einem einzigen Tag (der Fonds wird nur freitags gehandelt) verlor der "Versicherungs-Mischfonds" 7,96%. Noch bevor der Anteilspreis veröffentlicht wurde, erhielten wir eine Indikation des Managements, dass die Hälfte des Verlustes in einer Woche, der Rest binnen drei Monaten, wieder aufgeholt sein sollte. Im Fonds waren keine Cat Bonds, die Hurrikan-Schäden absicherten. Nachdem die Prognosen des Managements zutrafen, investierten wir nach.
Donnerstag, 31.05.2018

Phänomenal hat sich der zum Monatsbeginn investierte "Dynamische Mischfonds 1" entwickelt. Ich beschäftige mich schon geraume Zeit mit diesem Fonds und muss eigentlich eingestehen, dass ich mir zu viel Zeit mit diesem Investment gelassen habe.

Üblicherweise ist es ja so, dass ein Fonds unmittelbar nach meiner Investition erst mal den Rückwärtsgang einlegt (Murphy lässt grüßen) - nicht so in diesem Fall. Der Fonds war mit einem Plus von 5,42% im Mai der mit Abstand performancestärkste. Seit Auflage zeigt der Vergleich mit dem bestens bekannten (aber nicht im MBUI allokierten) "FvS Multiple Opportunities" die Leistungsstärke des Fonds, der sich als globaler Mischfonds grundsätzlich der gleichen Anlageinstrumente bedienen kann wie der FvS-Fonds:


Ein zweiter Vergleich - nämlich der zum performancestärksten MBUI-Zielfonds - ist in der obigen Grafik eingeblendet. Hier zeigt sich zwar eine überlegene Performanceentwicklung des "Aktienfonds mit flexiblem Exposure 2" im Vergleichszeitraum. Schaut man sich jedoch die etwas "flatterhafte" Entwicklungen am aktuellen Rand an, so sieht man einen "Dynamischen Mischfonds, der den Monat mit einem Allzeithochbeendet hat, von dem die beiden anderen Fonds noch deutlich entfernt sind. Die Calmar Ratio des "Dynamischen Mischfonds 1" ist dementsprechend auch ein ganzes Stück höher als die des (bisherigen) Performancespitzenreiters. 

Kein anderer MBUI-Zielfonds hat übrigens in den ersten fünf Monaten so oft positiv gegenüber dem Vortag performt wie der Neue. 59,65% seiner täglichen Anteilspreise waren höher als am Vortag - der Durchschnittswert aller MBUI-Zielfonds lag in den ersten fünf Monaten dieses Jahres bei 44,74%. 

Der MBUI beendet den Monat mit einem Plus von 0,46%, nachdem er zehn Tage zuvor bereits bei plus 0,96% seit Monatsbeginn lag. Bergsteiger können das nachvollziehen: Auch angeseilt geht es abwärts immer schneller voran als aufwärts. Einen Bergsteiger hält dies aber mitnichten davon ab, aufzusteigen.

In diesem Sinne hoffe ich, dass uns auch der Juni ein Stück des Weges nach oben trägt. Leider sind die aktuellen Inponderabilien - von Trump bis Italien - nicht geeignet, Euphorie zu entfachen.

In diesem Sinne ...
Ihr/Euer Jürgen Dumschat
 
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