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Das MBUI-Fondsmanager-Tagebuch für Oktober 2018
... die mit Abstand härteste Bewährungsprobe

Sehr geehrte Damen und Herren,
liebe Freunde der Mehrwertphasen-Strategie,

die internationalen Aktienmarktindices zeigten nicht ansatzweise, mit welchen üblen Überraschungen der Oktober den Anlegern aufwartete. Die Erinnerungen an Ereignisse, die vor zehn Jahren stattfanden, mögen mehr und mehr verblasst sein und wenn wir an die Finanzkrise zurückdenken, dann immer auch mit dem Wissen um den Fortgang der Börsenentwicklungen im Hinterkopf. Doch beim zweitägigen Branchentreff in Köln mit den drei Veranstaltungen FondsmanagerTalk (acht ausführliche Vorträge), Tacheles (zwei Podiumsdiskussionen) und Petersberger Treffen (17 Vorträge und zwei Podiumsdiskussionen) bestätigten mir Fondsmanager, Vermögensverwalter und Finanzanlageberater durchweg: So schlimm wie der Oktober dieses Jahres war kein Monat der Finanzkrise.

Nun gab es damals auch noch "sichere Häfen" wie bspw. Bundesanleihen. Während der Finanzkrise legte der REX P in der Spitze um rund 12% zu und kompensierte so manches Leid auf der Aktienseite. Diese Zeiten sind vorbei, denn statt im sicheren Hafen Geld zu verdienen gibt es heute nicht nur kein Geschäft zu machen sondern es müssen auch Anlegegebühren gezahlt werden. So sind die Kosten eines Rentenfonds heute deutlich höher als die Erträge aus kurzlaufenden bonitätsstarken Anleihen.

Also - so predigt schon seit geraumer Zeit nicht nur Eckhard Sauren - müssen Liquid Alternatives in die Rolle des "inversen Korrelierers" schlüpfen. Doch so gut sie diese Rolle auch studiert haben, im Oktober versagten sie durchweg, denn die Märkte hatten kurzerhand das Drehbuch geändert. 

Mehr dazu und auch zu einigen weiteren durchaus interessanten Themen im MBUI-Fondsmanager-Tagebuch für einen Oktober, in dem die Märkte praktisch durchweg im Halloween-Modus agierten.

Ihr/Euer Jürgen Dumschat


(Alle bisherigen Ausgaben des MBUI-Fondsmanager-Tagebuchs bis hin zum Auflagezeitpunkt des MBUI finden Sie - nach Bestätigung des Disclaimers - auf www.mbui.info/fuer-berater-institutionelle-investoren/fondsmanager-tagebuch.)



Donnerstag, 04.10.2018

Ole Nielsen war einst Fondsmanager bei Nordea und managte sehr erfolgreich den damals schon fast legendären "Nordea European Value". Inzwischen hat er sich - nach einer Zwischenstation als Head of Fundmanagement bei der dänischen Sparinvest - selbständig gemacht und managt seinen eigenen Fonds nach seinen ureigenen Value-Prinzipien. In seinem Monatsbericht für September äußert er völliges Unverständnis darüber, dass Unternehmen mit negativem Cash-Flow in den ersten acht Monaten des Jahres im Schnitt einen Wertzuwachs von 15,70% erzielen konnten. Unternehmen mit einer negativen Gewinnrendite legten im Schnitt sogar um 31,50% zu. Ermittelt hat er diese Daten anhand des Russell 1000 Index, in dem die 1.000 US-Unternehmen mit der höchsten Marktkapitalisierung enthalten sind. Kommentar überflüssig.


Montag, 08.10.2018

Wirecard war im Vorfeld der zunehmend als sicher geltenden Aufnahme in den DAX deutlich überproportional gestiegen. Anleger machten deshalb teilweise schon vor der DAX-Aufnahme Kasse (sicher ist sicher), was die schon deutlich schwankenden Kurse im Septmebr erklärte. Am 01. Oktober gab es jedoch kaum Bewegung, obwohl sich an diesem Tag alle DAX-ETF´s mit Wirecard eindecken mussten. Offensichtlich waren noch genügend Indexarbitrageure, die genau an diesem Tag verkauften, so dass Angebot und Nachfrage sich ziemlich ausglichen und es nicht zu dem eigentlich fälligen hohen Kurssprung der Aktie kam, der bei Käufen durch alle DAX-ETF´s zu erwarten gewesen wäre.

Doch nun hatte Markus Braun, CEO von Wirecard, am vergangenen Freitag verkündet, dass er das Geschäftsvolumen in den kommenden Jahren verdreißigfachen wolle. Der Börsenwert sollte sich - so prognostizierte er - auf mehr als 100 Milliarden Euro vervierfachen (bislang hat nur SAP einen Börsenwert von mehr als 100 Milliarden). Ich fand keine Kommentare, die diese Ziele als unerreichbar oder gar lächerlich einstuften. Und trotzdem fällt der Aktienkurs an einem Tag um rund 12%?

Man kann - nicht nur anhand dieses Beispiels - spüren, dass hier etwas schiefläuft. Wer die Wirecard-Aktie in seinem Fonds allokiert hat und trotzdem auf Nummer Sicher gehen wollte, hat einen DAX-Future in einer Höhe verkauft, der sein Wirecard-Exposure auf null stellte. Der Effekt dieser Absicherung: Der DAX verlor heute 1,36%, was dem Verkäufer eines DAX-Futures in etwa ein Plus in dieser Höhe bescherte, die Wirecard-Aktien verloren hingegen ca. 12%, was dem Fonds unterm Strich ein zweistelliges Minus bescherte. Wie will man das einem Anleger erklären, dem man (vielleicht im gerade veröffentlichten Monatsbericht) mitgeteilt hatte, dass aufgrund der Absicherung die Netto-Aktienquote bei null liegt?

Donnerstag, 11.10.2018

Gestern lag Wirecard erneut zweistellig im Minus. In nur vier Handelstagen sackte der Kurs nun um mehr als 20% ab. Ähnliche Fälle gibt es - vor allem in den USA - aktuell zur Genüge. Neben den Tech-Schwergewichten, wo man Gewinnmitnahmen aufgrund der ambitioniert gestiegenen Bewertungen noch verstehen könnte, kamen aber vor allem günstig bewertete Unternehmen, die zuletzt gut gelaufen waren, unter die Räder. Aber auch die FANG´s ließem kräftig Federn. Netflix verlor 8,4%, Amazon 6,2%. Facebook und Apple jeweils mehr als 4%. Der S&P 500 verlor jedoch "nur" 2,14%.

Die gesunkenen Kurse sind für viele Fondsmanager geradezu eine Einladung, sich bei diesen Unternehmen zu den nun noch günstigeren Bewertungen einzudecken. Mehrheitlich wird die Meinung vertreten, dass die Stimmung an den Börsen aktuell wesentlich schlechter ist als das fundamentale Umfeld. Dies erklärt, warum viele Fonds von ihren Möglichkeiten der Absicherung noch keinen (oder nur in Maßen) Gebrauch gemacht haben, 

In einem aktuellen Zwischenbericht eines von uns sehr geschätzten Fondsmanagers heißt es u.a.: "Gerade viele der von uns nach wie vor analytisch als qualitativ hochwertig und interessant eingeschätzten Nebenwerte haben bedingt durch den von Liquidierungen getriebenen Abgabedruck massiv zwischen 30 und 40% verloren. ... Wir sind aber weiter vom Potential unserer Portfolio-Werte auch in einem schwierigeren Börsenumfeld überzeugt, da es sich hier um zum Teil einzigartige und auch relativ konjunkturunabhängige Wachstumsgeschichten handelt." Kommentare wie dieser sind derzeit kein Einzelfall, sondern deutlich in der Überzahl.

Wo bleibt die Korrektur solcher Fehlentwicklungen? 

Freitag, 12.10.2018

Nun ist auch die Hurrikan-Saison wieder am Start. Nach Florence ist es nun Michael, der in Florida an Land ging. Wie gewohnt meldet sich das Management unseres "Versicherungs-Mischfonds" mindestens einmal wöchentlich. Gute Nachricht im aktuell schlechten Umfeld: Die Cat Bonds im Fondsportfolio sind erneut nicht betroffen. Auch die anderen weltweiten Schadensereignisse wie bspw. der Tropensturm Sergio, der Zyklon Titli, die Fluten auf Mallorca oder der Sturm Callum, der vor allem in Irland wütete, betreffen die Assets des "Versicherungs-Mischfonds" nicht. Das saisonale Management des Fonds, nach dem sich die Aktienquote, der Anteil an Private Debts oder die Zusammensetzung des Cat Bond-Portfolios richten, scheint gut zu funktionieren. Ich bin gespannt auf den heutigen Anteilspreis (der stets erst am Mittwoch der folgenden Woche publiziert wird).

Donnerstag, 18.10.2018

Nach einem leichten Plus am Montag (+0,14%) gab es gestern immerhin schon den zweiten Handelstag mit einem Plus für den MBUI in diesem Monat. Wie stark die Alternatives gebeutelt wurden, sieht man nun umgekehrt auch am gestrigen Rebound, der dem MBUI ein Plus von 0,48% bescherte. 17 von 18 allokierten Alternative-Fonds lagen im Plus bzw. ohne Veränderung auf Vortagsniveau. Das ist ein neuer Rekord und signalisiert - so hoffe ich - den Nach- bzw. Aufholbedarf. Aber eine Schwalbe macht natürlich noch keinen Sommer ...

Anderes Thema: Heute klärte sich auf, wieso die ausschüttende Anteilsklasse kaum MIttelzuflüsse bekommt. Durch einen Eingabefehler stand die Anteilsklasse PA nicht auf den Listen der Bestandsprovision zahlenden Fonds. Selbstverständlich ist jedoch bei gleich hohen Kosten wie bei der thesaurierenden Anteilsklasse PT auch eine Bestandsprovision in gleicher Höhe (60 Basispunkte) einkalkuliert. Der Dank geht an eine Finanzanlagevermittlerin, die hartnäckig - und zu Recht - darauf beharrte, dass bei ihr etwas anderes (nämlich nichts) ankommt als das, was beim MBUI vermeintlich abging. Der Fehler ist bereinigt und die Bestandsprovision wird natürlich auch rückwirkend für das zweite Quartal vergütet.

Freistag, 19.10.2018

Das ETF-Volumen ist in Deutschland in den vergangenen zehn Jahren um 560% gestiegen. Das klingt mächtig eindrucksvoll, vor allem, wenn man nicht weiß, dass das ETF-Volumen vor zehn Jahren gerade mal bei 20 Millionen Euro lag. Auf Sparbüchern und Tages- bzw. Festgeldkonten liegt aktuell 24-mal so viel Geld wie das in ETF´s investierte Volumen. Dabei handelt es sich nur um Cash- und Sparanlagen privater Anleger, während das ETF-Volumen auch die Investments aller institutionellen Anleger (die deutlich in der Überzahl sein dürften) beinhaltet.

Samstag, 20.10.2018

Die folgende Grafik verdeutlicht die erheblichen Verwerfungen erst, wenn man die Details kennt:



Bei dem Comstage-ETF wird die Aktienquote aktiv gesteuert. Invstiert wird in die dividendenstärksten deutschen Aktien, bei denen die Höhe der Dividende auch fundamental gerechtfertigt ist. Mit einer Aktienquote bis zu 80% konnte der Fonds im ersten Halbjahr die Drawdowns im Vergleich zum DAX deutlich begrenzen. Im September wurde die Aktienquote auf 56% gesenkt und der Fonds verlor exakt genauso viel wie der DAX.

Ich könnte dieses Tagebuch mit vielen ähnlichen Beispielen füllen, will aber an dieser Stelle nur auf ein weiteres Beispiel hinweisen, an dem auch deutlich wird, wie Anleger Rendite buchstäblich "verschenken":

Der "Nordea 1 - Stable Return" wurde bereits Ende 2005 aufgelegt. Er versprach (keine Garantie) über jeden beliebigen Dreijahreszeitraum eine positive Rendite und er hielt dieses Versprechen auch über die Finanzkrise hinweg, obwohl sich der Maximum Drawdown auf 17,52% belief. Nach zweieinhalb Jahren (genau nach 925 Kalendertagen) war der Drawdown wieder aufgeholt - natürlich nur für die Anleger, die (noch) investiert waren.



Die sich anschließende stetige Entwicklung gefiel den Anlegern zunehmend. Alleine in den ersten achteinhalb Monaten des Jahres 2016 flossen dem Fonds 9 Milliarden Euro (!) zu. Mitte September 2016 verfügte Nordea ein Softclosing. Bestehende Anleger konnten von nun an insgesamt nur noch eine Millionen Euro pro Tag investieren. Das Fondsvolumen stieg in der Spitze auf fast 20 Milliarden Euro an. Trotz eines neuen Allzeithochs im Januar und einem seitdem auf 6,90% begrenzten Drawdown gab es in diesem Jahr Nettomittelabflüsse in Höhe von gut 7 Milliarden Euro. Der Grund ist einfach: Beim aktuellen Anteilspreis liegen die meisten Anleger, die seit 2015 investiert haben, noch bzw. wieder im Minus. Der Anteilspreis liegt heute auf dem Niveau vom Januar 2015.

Anleger haben keine Geduld und sie verschenken damit genau die Rendite, die sie sich eigentlich wünschen. Zugegeben, der Einbruch in der Finanzkrise war heftig. Anleger machten meist erst diesen Verlust mit, ehe sie ihre Fondsanteile verkauften. Zu Tiefstkursen eingestiegen ist wohl kaum jemand und wenn, dann eher zufällig. Drei Jahre vor dem Softclosing, also Ende September 2013, belief sich das Fondsvolumen auf gerade mal 644 Millionen Euro. In 2009 dürfte das Fondsvolumen noch im zweistelligen Millionenbereich gelegen haben. Der Fonds, der seit Auflage nahezu durchgehend weniger als durchschnittlich 5% p.a. erwirtschaftete, bereinigte die Anomalie der in der Finanzkrise runtergeprügelten Kurse in der Zeit vom 09.03. bis zum 16.11.2009 mit einem Anstieg des Anteilspreises um 21,24%, was einer annualisierten Rendite von sage und schreibe 32,18% entsprach. In Abwandlung eines alten Spruches aus der Friedensbewegung könnte man formulieren "Stell dir vor, es gibt Rendite und keiner geht hin".

Dienstag, 23.10.2018

Der DAX bricht erneut ein und auch die US-Börsen liegen deutlich im Minus. Die Volatilität ist angezogen, doch liegt der VIX, der die Volatilität des S&P 500 misst, noch sehr deutlich unter der Höchstmarke vom Februar des Jahres. Ich nutze die Gelegenheit trotzdem, um die Position im "Volatilitätsfonds 1" um 50% aufzustocken. Der Fonds hatte Anfang des Monats noch ein neues Allzeithoch markiert. So wie sich der US-Aktienmarkt aktuell präsentiert, könnte es sein, dass die Ausführung der Order zu einem Jahrestiefstpreis erfolgt.



Das Risiko: Bricht er US-Markt nach unten durch, so wirken sich die stets allokierten Long-VIX-Optionen zunächst verlustmindernd und im Extremfall gewinnbringend aus. Die Chance: Erfahrungsgemäß holt der Fonds solche Verluste vergleichsweise schnell wieder auf, wenn sich die Märkte beruhigen. Ob sie das kurzfristig tun, bleibt natürlich abzuwarten.

Donnerstag, 25.10.2018

Na klar, seit wann sind die Märkte ein Wunschkonzert? Prinzipiell hatte ich schon Recht mit der Wertentwicklung des "Volatilitätsfonds 1", aber eben ein oder zwei Tage zu früh. Die gute Nachricht dabei: Die Order wurde tatsächlich zum Jahrestiefstpreis ausgeführt. Die schlechte Nachricht hingegen: An den beiden folgenden Tagen gab es jeweils einen weiteren - noch tieferen - Jahrestiefstpreis.

Inzwischen liegen auch die US-Indices (Dow Jones, S&P 500 und Nasdaq), die noch im September ein neues Allzeithoch erklommen hatten, seit Jahresbeginn im Minus, nachdem es bislang im Oktober für Dow Jones & Co. zwischen 7% und 11% Minus gab ... und der Monat ist noch nicht zu Ende. Der DAX, der seinen letzten Höchststand im Januar hatte, hat seitdem übrigens rund 18% verloren.

Trotzdem verlieren viele Fondsmanager, von denen wir eine hohe Meinung haben, ihren Optimismus nicht. Anomalien nach unten werden durch Anomalien nach oben aufgelöst. Zwischen "Vorher" und "Nachher" gibt es nur einen ganz wesentlichen Unterschied: Nach unten sind deutlich mehr Anleger dabei als nach oben - zumindest soweit wir über Privatanleger reden.

Freitag, 30.10.2018

Heute ist doch tatsächlich - wie alle Jahre wieder - Weltspartag. Ich spare auch, nämlich mir einen Kommentar dazu.

Der DAX ist gestern zur Abwechslung mal deutlich gestiegen. Aber auch das hilft dem Monatsergebnis nicht auf die Sprünge, denn es nutzt bestenfalls Fonds, die tatsächlich auch in die Tagessieger investiert sind. Technologie (Infineon) oder KFZ-Industrie (Continental oder VW) gehören derzeit nicht gerade zu den Favoriten aktiver Mischfondsmanager und beim Kurssprung von Linde handelt es sich wohl eher um einen Rechenfehler aufgrund des Umtauschs in die neuen Aktien nach der Fusion mit Praxair. Auch in diesen - eher auf dem absteigenden Ast befindlichen - Wert sind wohl nur die wenigsten investiert.



Ganz schlechte Nachrichten gibt es von General Electric. Mit 22 Milliarden US Dollar ist der Quartalsverlust (!) in etwa so hoch wie die gesamte Marktkapitalisierung von Unternehmen wie Infineon, Deutsche Börse, Wirecard oder Deutsche Bank. Die Dividende wurde auf 1 Cent pro Aktie gekürzt. Obwohl vieles schon eingepreist war, gab es heute noch mal 8% Minus für den einstigen Stern der US-Börse. Aber auch bei den FANG-Aktien ist die Luft nun offensichtlich endgültig raus. Seit dem jeweiligen Höchststand, der meist nur wenige Wochen alt ist, gab es ein Minus von 20% (Alphabet/Google), 25% (Amazon), 32% (Netflix) bzw. 36% (Facebook). Der Börsenwert von Amazon ist alleine in der vergangenen Woche um 276 Milliarden US Dollar (!) geschrumpft.

Der "Volatilitätsfonds 1" brachte das seltene Kunststück fertig, im gleichen Monat zuerst ein neues Allzeithoch und anschließend einen neuen Maximum Drawdown markiert zu haben. Macht mich das nervös? Wenn, dann allenfalls insofern, dass Anleger angesichts eines Monatsminus von 4,09% auf die Idee kommen könnten, jetzt zu verkaufen. Da nützt es wenig, darauf hinzuweisen, dass sie sich für einen Fonds entschieden haben, der seine maximale Verlusttoleranz noch gar nicht ausgereizt hat. Es nützt ebenso nichts, dass viele - auch milliardenschwere - Topseler teilweise noch höhere Verluste in Kauf nehmen mussten, so z.B.

      - Frank Fischer mit dem "Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen" (-11,96%),
      - Markus Wedel mit dem "SPSW WHC Global Discovery" (-12,55%),
      - Dr. Hendrik Leber mit dem "ACATIS Datini Valueflex" (-16,93%),
      - Edouard Carmignac mit dem "Carmignac Patrimoine" (-13,83% in 2018)
      - und viele andere ...

Das letzte Allzeithoch des "Carmignac Patrimoine" ist übrigens dreieinhalb Jahre alt. Der seitdem insgesamt aufgelaufene Drawdown beträgt 19,42% und ist damit nahezu doppelt so hoch wie der Maximum Drawdown des Fonds während der Finanzkrise, der 10,62% betrug.

Wie gesagt: Anomalien werden durch Anomalien entschärft. Leider ist uns allen der genaue Zeitpunkt der Trendwende nicht bekannt.  

Der Monat war für mich neben den unsäglichen Entwicklungen an den Aktienmärkten geprägt durch stark verstärkte Researchtätigkeit, unzählige Gespräche mit Fondsinitiatoren/-managern und der fieberhaften Suche nach jenen bekannten Tieren, die sowohl Eier legen als auch Milch und Wolle spenden. Zumindest ein Fonds, den wir bereits seit seiner Auflage kennen und dessen skalierbares Konzept in einem weiteren Fonds des Anbieters bereits seit Jahren überprüfbar ist, konnte gefunden werden, um die MBUI-Struktur spürbar zu verstärken. Naturgemäß handelt es sich um einen defensiven Fonds, bei dem der bislang auf 2,33% begrenzte Drawdown in Relation zur realistischen Renditeerwartung eine überdurchschnittliche Calmar Ratio auch für die Zukunft erwarten lässt. Die vorbereitete Order wird erst in den ersten Novembertagen ausgeführt werden, so dass ich Ihnen diesen Fonds gerne im nächsten Update etwas ausführlicher vorstellen werde.

Hoffen wir auf eine "Upside-Anomalie" im November, führen uns aber auch vor Augen, dass ein weiteres Abdriften in die Verlustzone die Chancen erfahrungsgemäß nur vergrößern kann. Schließlich erleidet auch ein Paar Schuhe keine Wertminderung dadurch, dass wir es mit einem nochmals erhöhten Rabatt kaufen. Der Preis und der Wert können erheblich auseinanderdriften. Das Entscheidende für uns ist aber letztlich immer der Wert, dem sich der Preis (insofern passt das Beispiel mit den rabbatierten Schuhen nur bedingt) früher oder später wieder annähern wird.

In diesem Sinne bis zum nächsten Mal
Ihr/Euer Jürgen Dumschat
 

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